金融改革未了局：货币政策挂帅 区域试点接力

无变革，不新生。

2012年上半年的金融关键字，毫无疑问为“变”。外有欧债深化为患，内有经济下滑堪忧，行至经济水穷处，需坐看政策云起时。但当经济增长中枢下移，单纯的政策刺激只能是饮鸩止渴，金融体系的稳健性和弹性关系到经济增长模式的成功转换，故制度变革金融需先行。

年初金融工作会议一声令下，金融领域就步入了涉及资本市场、民间金融等全方位改革提速期，包括货币政策从“稳中从紧”成了“稳中从松”、汇率改革和人民币国际化有序推进、利率市场化迈出了关键一步、各地试点此起彼伏。

显而易见，货币政策的节奏更为紧凑。7月5日19时，又是一个“周四”，中国央行宣布下调利率，而上次降息是在6月7日，另外两次下调存款准备金率分别在5月12日和2月24日。此次降息也可称为是自去年以来全球央行第四次“牵手”。

穷则变，变则通，通则久。金融改革是复杂艰辛的，但前途必然是光明的。不乏观点认为目前中国经济增长放缓与金融抑制有关，金融部门让利实体，也让银行业消肿，强健筋骨，才能完成“稳增长”的大任，继而为中周期繁荣做好准备。

尽管这一系列的货币政策、财政政策和投资管制的放松措施一旦见效将会在未来几个季度里提高国内投资增速，同时促进消费实现稳健增长。但汇丰首席经济学家屈宏斌预计，今年下半年将有200个基点的存款准备金率下调和25个基点的利率下调。澳新银行大中华区首席经济师刘利刚认为，与降息相比，调低存款准备金率能够直接增加市场的流动性，预期央行仍将在7月调降一次存款准备金率。

又见“协同”降息

央行又在一个“周四”降息，而非惯常的“周五”。

7月5日，与6月7日一样同在19点，央行宣布自2012年7月6日起，金融机构一年期存款基准利率下调0.25个百分点，一年期贷款基准利率下调0.31个百分点；另外，将金融机构贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍。

令人意外的是，虽然声明未事前统一，但欧洲央行、中国央行和英格兰银行几乎同时宣布降息或扩大宽松规模，且欧洲央行行长德拉吉否认全球协调减息，强调三大央行并未有超出常规沟通的联合行动。而稍晚些，丹央行也宣布决定将其基准利率下调25个基点，其还首次将一项二级利率下调至负数。

这可称为全球央行的第四次集体行动，是去年11月30日全球六大央行联手救市的翻版。去年的另外两次“协作”分别为，一是在4月5日，中国央行宣布加息，两天后的4月7日，欧洲央行如市场普遍预期的那样宣布了加息；二是中国央行7月6日宣布加息0.25个百分点后，欧洲央行于次日迅速跟进，将欧元区主导利率由1.25%升至1.50%。从两天，到一天，到20分钟，再到几乎同时，尽管声明未有超常规沟通，但中外央行行动的时间间隔日益缩小，仅用“巧合”已越来越难解释了。

“中国央行这样的一个动作，多少有些出人意料，但也需要考虑本次降息的国际因素。”刘利刚分析说，由于全球范围内很多经济体已经开始了大幅度降息，中国如果保持较高利率将导致明显的息差，并可能导致资本流入和较高的资金对冲成本，从这个意义上来说，央行降息也在一定程度上暗合了国际潮流，并与欧洲央行此前的举动形成了政策上的协调。

更“国际范”的中国央行，自5月起行动就愈发迅速和密集。第二次降息与前一次的间隔大为缩短，这与2008年类似。2008年三次降息时间为9月16日、10月9日、10月30日；今年两次降息时间分别为6月7日和7月5日。

同样与2008年一样的是不佳的经济环境，这也是货币政策频频出手的背景。

“2012年以来，以希腊为典型的欧债危机持续发酵，外部需求依然疲弱，加上国内房地产调控等因素导致产业链出现收缩传递的效应，我国各项需求持续放缓，给经济增长带来较大压力，尤其是4月份以后，我国经济超预期减速特征更加明显。”中国银行国际金融研究所在其第三季度展望报告中评价说：当前是自2008年国际金融危机以来我国经济形势最为严峻的时期。在“内忧外患”的双重夹击下，市场对中国经济“硬着陆”的担心显著增大。

央行在公布6月份经济数据的前夜率先降息，又增加了市场对经济形势不乐观的担忧。7月6日A股早盘两市上攻乏力双双回落。沪指创下近期新低，地产股护盘银行股走跌。

“一个月内两次降息，出乎市场意料，这种情况在过去相当少见，这应该是表明第二季度经济增速已逼近了当局的容忍临界点。”兴业银行首席经济学家鲁政委认为。

在降息大门开启之前，从去年11月开始，央行已经下调了三次存款准备金率，但从二季度的金融数据来看，央行下调存准释放的流动性更多地堆积在银行体系内部，而没有实质性地流入实体经济，贷款需求尤其是中长期贷款需求迟迟无法得到提升。

更多观点怀疑中国经济有陷入“流动性陷阱”的可能性。因此，当流动性堆积在银行体系无法有效注入实体经济中时，降息就显得十分有必要。

此时物价水平的持续回落也为央行的长袖善舞提供了空间。“最近一周食品价格大体持平。预计6月份CPI同比增速降至2%左右，并在未来几个月进一步下行。”瑞银证券首席经济学家汪涛预测说。

利率市场化的关键一步

央行的智慧不仅仅体现在快速反应上，还表现在富有创意的降息上。

6月7日的举措中，央行罕见地扩大了存贷款利率的浮动区间。扩大存款利率浮动区间的上限为基准利率的1.1倍，扩大贷款利率浮动区间的下限为0.8倍，这也被认为是利率市场化的突破。而在7月5日的政策中，贷款利率浮动区间的下限调整为基准利率的0.7倍。

“降息的意义不在于降多少利息，而在于把利率的定价权还给市场。”中银首席经济学家曹远征分析，中国金融机构对价格是高度敏感的，降息后各家银行对存款利率的处理还是不同的，有上浮、有下浮还有维持不变，说明利率市场化已经在现实生活中发生了，同时未来极有可能是三大利率体系最终形成一个新的基准利率。

利率市场化改革的稳步推进，也正是习惯于备受保护的银行的让利过程。

央行行长周小川曾详细分析了银行对利率市场化并不积极的原因。他表示，并不是只要放开利率管制，就可以解决一切问题。商业银行在利率市场化之后就必须做到自主定价，这不仅包括贷款的自主定价，还包括负债方业务（如吸收存款）的自主定价。对此，银行并不一定欢迎，这一方面是因为过去长期的利率管制使商业银行形成了较强的依赖性，客户提出疑问也可以将责任推卸给中央银行，说价格不是它自己决定的；另一方面则是因为一旦利率管制全部放开，将对商业银行形成较大的市场压力，这里面既有贷款竞争也有存款竞争，需要自己去对客户解释。

“其实央行还是很慎重，在6月7日降息时特地召集了五大行资产负债的负责人听取意见，确定次日存款利率如何浮动。”一家国有银行的负责人告诉记者，在放开浮动区间初期，如果有不慎重的举措，对市场还是影响巨大，对于银行而言，能否承受成本上浮、能否面对客户结构变化、经营策略是否能跟上，都是不可忽视的问题。

周小川6月6日晚在北大演讲时提到，利率市场化需要相对成熟的市场和市场主体，但目前银行系统竞争不充分，在市场充分成熟之前央行不会取消调控措施。这也许也是浮动区间每次都小步扩大10%的原因。

无论银行愿意与否，对中国而言，利率市场化进程指向着一个更为严谨的货币条件，因为它意味着逐步减少对于利率的人为压制，特别是利率市场化将带来金融抑制的改善，对于储户利率的实质性改善，当然同时也意味着中央银行对于自身独立性的改善。

人民币国际化加快

金融改革的另一重点即是汇率改革和人民币国际化。

以美元为主的结算货币波动太大，且增加国家外汇储备风险，人民币的国际化迫在眉睫。

人民币国际化步伐不断加快。财政部6月28日在中国香港发行首批230亿元交易型人民币国债。值得注意的是，本次人民币国债发行实施了两项新探索，一是首次面向国外中央银行发行；二是首次在香港交易所挂牌交易。这是人民币国际化的又一个里程碑。

日前，获批的《珠三角金融改革创新综合试验区总体方案》中，可能涉及多个创新平台，深圳前海将着力探索创新与香港金融服务业合作的新模式，探索资本项目对外开放和人民币国际化的新路径，构建跨境人民币业务创新试验区和高水平的保险创新试验区。

5月中国汇率改革再推新政。5月29日，央行宣布，经央行授权，中国外汇交易中心将完善银行间外汇市场人民币对日元交易方式，发展人民币对日元直接交易。人民币国际化又迈出新的步伐。

“在推动人民币国际化的过程中，并没有人预想要倒逼汇率改革，这种设计也不太现实。”周小川坦言，但也不排除“倒逼”，就像“撞击—反射”理论一样，假如某些方面想改革，但是改不动，于是先改革其他方面，对慢的方面就会产生压力，进而推动那个改不动的环节。这种可能性比较戏剧化、故事化，常规设计的时候不会这么做。

“虽当前名义汇率呈现小幅贬值倾向，但人民币走势越来越市场化，在岸人民币对美元即期中间价（CHY），这个通常被认为是‘人为操纵’的市场，正和离岸人民币对美元即期定盘价（CHN）越来越同步，并互相影响。”曹远征指出。

但争议还是扑面而来，周小川解释，人民币能否国际化最终还是靠市场的选择，应该说，我们并没有刻意为之，央行也不愿意给外面一个印象，好像我们有一个专门的谋划、策略来推动本币国际化。我们可以说的是，人民币有这个潜力，将来可能成为国际上比较被接受的货币之一。

“当前，我们要做好两方面的事：一是清理管制，比如有的法规规定某种交易只能用‘硬通货’而不准用人民币，但用什么货币来交易、结算可以由市场参与者自己选择；二是进一步发展金融市场 ，而且是向国际开放的金融市场，进一步增加金融领域人民币的可用性有更大的提高。”他介绍说。

央行正是如此操作的。稍早前的4月16日央行放宽美元对人民币的波动幅度，由0.5%扩大至1%，随后终结了长期施行的强制结售汇制度，一套组合拳应运而生。

这是继2005年、2007年后的第三次汇率重要改革。2005年7月21日19时，央行宣布废除原先盯住单一美元的货币政策，开始实行以市场供求为基础、参考一揽子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度。2007年5月21日，央行决定银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由0.3%扩大到0.5%。

当前人民币国际化的试点主要是以结算功能的开放为主，如结算区域的扩大。光大证券分析师薛俊认为，随着人民币使用范围的扩大，国外对人民币需求将会进一步提高，从供需角度来看人民币对美元汇率将会有较大的提升空间；同时，对人民币需求的增加不仅仅停留在结算功能，也会考虑到持有人民币的风险和收益，这必将进一步推动国内资本市场的开放和利率市场化。

财政部财科所所长贾康(微博)建议，实现人民币国际化，在机制上需要做好两点：第一，汇率机制要更充分的市场化。在大的方向上，汇率形成机制要更多地向市场化运作去靠近，使汇率在很大程度上回到经济的定位上来，以发挥资源配置信号的作用。有了这样一个信号形成的经济杠杆，资源配置中很多结构矛盾就可得到有效消化；第二，创造一系列条件，使人民币实现在资本项目下的可兑换。随后人民币也就具备了变成硬通货的必要条件，之后还要水到渠成地去积累、培育其充分条件。

除了珠三角，经历了“老板跑路”、“疯狂高利贷”、“吴英非法融资案”阵痛后的温州，终于在3月底获得翘首以盼十年之久的“金融改革试点”的头衔，批准实施十二项主要任务(下称“十二条”)，其中包括鼓励和支持民间资金依法发起和设立村镇银行等金融组织。

正式身份一经确立，立刻羡煞别人。与其临渊羡鱼，不如奋起结网，面对蓄势待发的新一轮金融改革，各地显然明白这不是谦让的时候，一时间各地争先恐后地掀起了金融改革的“圈地”运动，粤、津、沪甚至鄂都摩拳擦掌。

但与此前的温州金改和随后的丽水金改方案相比，珠三角金改的内容无论是深度和广度或纵向和横向上都更进一步。从深度上来看，本次金改涉及金融综合经营、人民币资本项目可兑换、区域金融市场建设等国家金融改革重点领域和关键环节；从广度上看，在金融市场、金融组织、金融产品等方面皆有创新空间，涉及国际金融、科技金融、产业金融、农村金融和民生金融；从纵向来看，上到金融管理体制、下到本地金融企业改革，对全金融生态链条都有影响；从横向上来看，本次金改同时覆盖了间接融资和直接融资两类金融体系。因此珠三角金改对全国金融改革和开放发展更具深远意义。

政策阀门已开，效果拭目以待，但中央财经大学教授郭田勇(微博)希望改革能有序推进，如温州金融改革未来能够找到一些新的切入点，来取得一些实效，否则的话很有可能停留在只打雷不下雨的状态。